今天我们一起梳理一下顺丰快递 ， 公司是国内最大的综合物流服务商 ， 致力于成为独立第三方行业解决方案的数据科技服务公司 ， 为客户提供涵盖多行业、多场景、智能化、一体化的供应链解决方案 。公司的主要产品和服务包含：时效快递、经济快递、同城即时物流、仓储服务、国际快递等多种快递服务 ， 以零担为核心的快运服务 ， 为生鲜、食品和医药领域的客户提供冷链运输服务 ， 以及保价、代收货款、包装服务、保鲜服务等增值服务 。同时 ， 经过多年发展 ， 公司建立了为客户提供一体化综合物流服务能力 ， 不仅提供配送端的高质量物流服务 ， 还向产业链上下游延伸 ， 形成行业解决方案 ， 为行业客户提供贯穿采购、生产、流通、销售、售后的高效、稳定、敏捷的数字化、一体化的供应链解决方案 ， 助力行业客户产业链升级 。
中国快递行业维持中高速增长 。2019 年 ， 全国快递业务量累计完成 635.2 亿件 ， 同比增长 25.3% 。快递业务收入累计完成 7,497.8 亿元 ， 同比增长 24.2% 。与 2010 年相比 ， 业务量和收入分别增长 27 倍和 13 倍 。2020 年 1-5 月 ， 快递业务量和业务收入分别同比增长 18.4%和 9.9% ， 增速略有下滑 。
商流决定物流 ， 电商的发展是快递行业近年来增长的主要动力 。按照业务来源 ， 可以将快递分为电商件、商务件、政务件、个人件等 ， 其中电商件占据大部分（三通一达和百世的业务量市占率为 73%） ， 电商件的增速与实物商品网上零售额息息相关 ， 因而电商的发展是快递行业近年来增长的主要动力 。
根据国家统计局数据 ， 我国实物商品网上零售额从 2015 年的 3.24 万亿元增长到 2019年的 8.52 万亿元 ， 增长率高于社会消费品零售总额 ， 因而实物商品网上零售额在社零总额中的占比也持续提高 。同时 ， 受 2020 年新冠疫情影响 ， 消费者线上购物的需求被进一步激发 ， 2020 年 1-2 月、3 月、4 月和 5 月实物商品网上零售额占社零总额的比例分别为 21.5%、27.6%、25.6%和 25.0% ， 同比大幅提升 。
随着实物商品网上零售额的增长 ， 快递业务量也随之增长 。2020 年 5 月 ， 全国快递业务量达 73.83 亿件 ， 日均 2.38 亿件 ， 同比增长 41% 。
依据需求端差异 ， 电商快递分化出中高端与中低端电商件 。中高端电商件需求主要来自京东自营、唯品会、网易严选、小米有品等客单价较高的 B2C 电商平台以及天猫品牌商等 ， 由于商品价值较高 ， 要求快递服务具备与品牌价值相匹配的安全性和时效性 ， 主要参与者为京东、顺丰等；而中低端电商件需求主要来自淘宝、拼多多等客单价较低的 C2C电商卖家或平台 ， 价格是有效的竞争方式 ， 主要参与者为三通一达、百世等 。
电商平台分化 ， 中低端电商件增量大 。电商流量不断分化 ， 淘宝、京东、唯品会、拼多多、微商、直播带货等传统和新型电商迅速发展 ， 以拼多多为代表的电商下沉市场成为增量主导 ， 从业务量上看 ， 中低端电商件是电商快递的最大来源 ， 因此主攻中低端电商件的“通达系”在业务量上的市占率较高 。
电商快递竞争手段同质化 ， 单票收入持续降低 。电商快递面向的客户主要是对价格高度敏感的电商卖家 ， 各快递公司之间服务差异小 ， 竞争手段同质化 ， 价格战使得单票价格不断降低 ， 从 2010 年的 24.56 元下降至 2019 年 10.28 元 ， 降幅达 58% 。由于价格战 ， 2020 年 5 月快递经营数据显示 ， 几大快递公司的单票收入同比下降幅度高达 23%~36% ， 其中韵达、申通甚至陷入了增量不增收的窘境 ， 而顺丰由于其新产品“特惠专配”吸引大量电商客户 ， 且因其主攻中高端电商件 ， 以服务质量为主要竞争要素 ， 受价格战影响较小 ， 单票收入下降主要源于产品结构调整 。
顺丰控股定位快递中高端市场 ， 主要面向的是商务快递与中高端电商快递 ， 客户对价格的敏感性较弱 ， 但对于时效、安全、服务等方面的要求较高 。顺丰凭借直营模式、航空资源以及密集的服务网络 ， 保证了时效、安全和服务 ， 实现口碑和品牌溢价 ， 成为大量企业客户和中高端个人客户的首选品牌 。
2000 年起 ， 顺丰为解决加盟制管理混乱的问题 ， 逐步转变其经营模式 ， 在 2002 年基本实现了全面直营模式 。纵观快递行业 ， 已进入世界 500 强的美国邮政、德国邮政、FedEx、UPS 和法国邮政均采用直营模式 。
直营模式的优势主要体现在总部能够控制全部快递网络和核心资源 ， 包括收派网点、中转场、干支线、航空枢纽、飞机、车辆、员工等 ， 总部指令能够很快传达到各分支机构 ， 直营模式有助于保障服务质量和时效 ， 确保客户体验和感知 。
根据国家邮政局发布的《2019年快递服务满意度调查结果的通告》 ， 顺丰速运在“快递企业总体满意度”榜上排名第一 。这是自国家邮政局 2009 年首次公布快递服务满意度排名以来 ， 顺丰控股连续 11 年蝉联第一 。根据《2019 年快递服务时限准时率测试结果的通告》 ， 顺丰在所有指标中都位列第一 。高品质服务带来品牌溢价 ， 顺丰的单票收入价格始终高于行业水平 。
一、综合物流龙头
顺丰控股前身顺丰速运成立于1993年；1997年顺丰几乎垄断了全部通港快件；1999~2002 年王卫发动了“收权运动” ， 将分公司产权强硬回收 ， 正式形成直营体系；2002年在广东顺德建立总部；2003 年顺丰开始通过租用飞机运输快递 ， 2009 年顺丰航空公司正式成立；2013-14 年推出国际快递、快运和冷运产品；2015 年开始布局新物流业务 ， 向综合物流服务商转型；2016 年推出同城配产品；2017 年顺丰控股借壳鼎泰新材在深交所正式上市；2019 年推出供应链和电商特惠快递产品；2021年公告拟收购嘉里物流 ， 扩展国际网络 。
二、业务分析
2016-2020年 ， 营业收入由574.83亿元增长至1539.87亿元 ， 复合增长率27.93% ， 20年实现营收同比增长37.25%；归母净利润由41.80亿元增长至73.26亿元 ， 复合增长率15.06% ， 20年实现归母净利润同比增长26.39%；扣非归母净利润由26.43亿元增长至61.32亿元 ， 复合增长率23.42% ， 20年实现扣非归母净利润同比增长45.74%；经营活动现金流由56.75亿元增长至113.24亿元 ， 复合增长率18.85% ， 20年实现经营活动现金流同比增长24.15% 。
分产品来看 ， 2020年时效快递实现营收同比增长17.41%至663.60亿元 ， 占比43.09%；经济快递实现营收同比增长64.00%至441.48亿元 ， 占比28.67%；快运实现营收同比增长46.27%至185.17亿元 ， 占比12.02%；冷运及医药实现营收同比增长27.53%至64.97亿元 ， 占比4.22%；同城急送实现 营收同比增长61.17%至31.46亿元 ， 占比2.04%；国际快递实现营收同比增长110.40%至59.73亿元 ， 占比3.88%；供应链实现营收同比增长44.45%至71.04亿元 ， 占比4.61%；其他实现营收同比增长73.66%至22.44亿元 ， 占比1.46% 。
2020年实现营收80.54亿元 ， 占比5.23% ， 其中第一大客户实现营收42.07亿元 ， 占比2.73% 。
三、核心指标
2016-2020年 ， 毛利率17年提高至高点20.07% ， 随后逐年下降至16.35%；期间费用率由13.30%下降至9.54% ， 其中销售费用率由2.00%下降至1.46% ， 管理费用率由10.58%下降至7.53% ， 财务费用率17年下降至低点0.22% ， 而后上涨至0.55%；利润率由7.24%下降至4.50% ， 加权ROE由22.46%下降至18年低点13.21% ， 随后逐年提高至15.20% 。
四、杜邦分析
净资产收益率=利润率*资产周转率*权益乘数
由图和数据可知 ， 17年净资产收益率的下降是由于利润率、资产周转率和权益乘数共振下降所致 ， 18年净资产收益率率的下降是由于利润率和权益乘数的下降 ， 19年净资产收益率的提高是由于利润率和权益乘数的提高 ， 20年净资产收率的提高是由于资产周转率的提高 。
五、估值指标
PE-TTM 60.42 ， 位于近3年70分位值上方 。
根据机构一致性预测 ， 顺丰控股2022年业绩增速在24.20%左右 ， EPS为2.55元 。目前股价93.93元 ， 对应2022年估值是PE 36.78倍左右 ， PEG 1.52左右 。
看点：
【综合物流龙头顺丰快递 顺风快递】顺丰控股从快递公司向综合物流服务提供商的转型已经初见成效 ， 公司疫情期间的表现显示出其在快递行业的品牌美誉和时效优势仍然具备 ， 传统业务能够保持稳健增长 。新业务领域的业务规模也逐步成型 ， 在快运、冷运、国际业务等方面也成为该领域第一梯队 ， 随着这些领域市场规模逐步成长 ， 公司有望长期保持超过行业平均的业绩增速 。
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